첫째, 관련 문헌 소개 1. 1 외국 연구 현황 미국 경제학자 데이비드 듀란트 (1952) 가' 기업채무와 권익자본계량법의 발전과 문제' 라는 제목의 강연을 발표했다. 순이익이론에 따르면 채무와 재무 레버리지를 늘리면 가중 평균 자본 비용을 줄이고 기업 가치를 증가시켜 기업의 시장 가치를 높일 수 있다. 채무 자본이 100% 일 때의 자본 구조는 기업의 최적 자본 구조이다. 순영업이익이론은 기업이 재무지렛대를 이용해 채무융자를 할 때 채무비용을 유지할 수 있더라도 자본자본의 위험이 증가하여 권익자본 비용이 증가한다고 주장한다. 따라서 기업 부채율의 증가는 가중 평균 자본 비용을 낮추지 않고, 기업의 총 가치는 고정되어 있으며, 최적의 자본 구조는 존재하지 않는다. 전통적인 이론에 따르면 기업이 재무 레버리지를 사용하면 자기자본 비용이 증가할 수 있지만, 일정 한도 내에서 낮은 부채 비용은 자기자본 비용의 증가를 상쇄할 수 있으며, 기업은 가중 평균 자본 비용 감소로 인한 수익을 얻을 수 있습니다. 그러나 한도를 초과하면 부채의 저비용은 자본자본의 증가를 상쇄할 수 없으며, 기업 부채율이 증가함에 따라 부채 비용이 증가하여 가중 평균 자본 비용의 증가를 가속화할 수 있습니다. 따라서 가중 평균 자본 비용이 하락에서 상승으로 바뀌는 전환점에서 기업의 가중 평균 자본 비용이 가장 낮으며, 이때 부채율은 최적 자본 구조입니다. 모딜리아니와 밀러 (1958) 는 고전 논문' 자본비용, 기업융자 및 투자이론' 에서 회사세가 포함되지 않은 MM 모델을 제시했다. 즉, 세금을 고려하지 않고 기업의 총가치는 자본 구조의 영향을 받지 않는다. 즉 위험은 같지만 자본 구조가 다른 기업의 총가치는 같다. 모딜리아니와 밀러 (1963) 는' 기업소득세 및 자본비용' 에서 회사세의 MM 모델을 제시했다. 즉, 부채 레버가 기업 가치와 융자 비용에 영향을 미친다는 수정이다. 기업 부채율이 100% 에 이르면 기업 가치가 가장 높고 자금 조달 비용이 가장 낮습니다. 즉, 최적의 자본 구조는 전체 부채여야 하며 주식을 발행할 필요가 없습니다. 밀러 (1976) 는' 채무와 세금' 에서 채무가 기업 가치에 미치는 영향을 검토하기 위해 기업 소득세와 개인 소득세를 모두 고려하는 모델을 만들었다. 밀러 평형 이론 모델의 기본 결론은 개인 소득세의 존재가 부채의 절세 수익을 어느 정도 상쇄할 수 있지만, 정상 세율에서는 부채의 절세 수익이 완전히 사라지지 않는다는 것이다. 따라서 밀러 모델은 기업의 부채율이 높을수록 기업의 시장 가치가 커진다고 생각한다. Myers 와 Majluf (1984) 는' 금융지' 의' 자본구조의 신비' 글에서 이론, 대리이론, 정보 비대칭이론의 연구 성과를 따져' 우대융자 이론' 을 제시했다. 회사의 융자 순서에 뚜렷한 차이가 있다. 필요한 자금은 먼저 내부 자금에 의존한다. 내부 자금이 부족하여 외부 자금 주입이 필요할 때 부채 융자가 차선책이 됩니다. 그러나 외부 지분 융자는 비용이 많이 들기 때문에 자금 조달 채널의 보충 출처로만 존재합니다. 따라서 기업 융자는 일반적으로 소위' 쪼아 먹는 순서' 를 따릅니다. 즉, 먼저 내원 융자, 후외원 융자, 외원 융자에서 채무 융자를 우선적으로 고려하고, 부족할 때는 지분 융자를 고려합니다. 1.2 중국 상장회사의 융자 상황 연구. 국내 학자 장 엄대무 황소안 장강 방류성 등이 우리나라 상장회사의 융자 상황을 연구했다. 그 결과 유럽, 미국, 일본 등 선진 자본시장에 비해 우리나라 상장사의 자산부채율이 현저히 낮았고 상장회사의 융자는 지분 융자, 단기 채무 융자, 장기 채무 융자, 내부 융자 순으로 눈에 띄는 지분 융자 선호도를 갖고 있는 것으로 나타났다. 상장회사가 장기 융자 결정을 내릴 때' 경부채, 중지분' 에 대한 선호가 보편적으로 존재한다. 이런 융자 순서의 안배는 분명히 서구의 우수 융자 이론과 일치하지 않는다. 정강회와 호치건은 중국 주식시장의 지분 구조, 상장회사의 융자 선호도, 기업지배구조에 대해 연구했다. 이 가운데 상장회사의 지분융자에 대한 설명에서 지분융자의 비용이 채무융자의 비용보다 낮다는 것이 기업 융자 선호의 주요 원인으로 꼽힌다. 류성, 풍위, 우첨이 중국 상장사의 융자 행위를 연구한 결과 중국 상장사가 융자 결정을 내릴 때 외부 융자를 선호한다는 사실이 밝혀졌다. 외부 융자에서 지분 융자는 주요 융자 방식이고, 채무 융자는 주로 단기 채무이다. 최근 몇 년 동안, 위안 (2004) 은 중국 시장에서 정적 트레이드 오프 이론과 우수 파이낸싱 이론의 적용 가능성을 검증했으며, 우수 파이낸싱 이론이 중국 상장 기업의 파이낸싱 특성을 설명하기에 적합하지 않다는 것을 발견했다. 그러나 정적 트레이드 오프 이론은 중국 상장 기업의 파이낸싱 특성을 설명하는 데 사용될 수있다. 장조국, 송, (2005) 우리나라 상장회사 자본구조가 지분대행 비용에 미치는 영향을 분석한 결과 경영진의 지분비율과 지분대리비용 사이에 뚜렷한 부정적 관계가 있는 것으로 나타났다. 채무 융자 비율, 법인주 비율, 제 1 대 주주 비율은 지분 대행 비용과 크게 관련이 없습니다. 국유주 비율과 유통주 비율은 지분대리 비용과 현저히 관련이 있다. 장조국, 안병간, 하성봉 (2006) 이 상장회사 융자 구조의 지배 효과를 실증적으로 연구한 결과, 주영업무이익률, 영업비용율 및 자산이용률이 회사 가치지표보다 회사 성과를 더 잘 설명하는 것으로 나타났다. 국유 주식의 비율이 경영 실적에 미치는 부정적인 영향은 갈수록 두드러지지 않는다. 법인주 비율과 채무 융자는 회사 성과에 큰 긍정적인 영향을 미치지 않습니다. 유통주는 회사 성과와 유의 한 관계가 없다. 지분 집중도와 경영자 지분 비율은 회사 성과에 뚜렷한 긍정적인 영향을 미친다. 이익 잉여금은 회사 성과에 상당한 부정적인 영향을 미친다. Marco Lin (2007) 중국 상장회사의 융자 선호도에 대한 이론 및 실증 연구. 이 책은 이론적 분석을 통해 우리나라의 특정 정책 환경과 불완전한 시장 환경에서 지분 구조가 우리나라 상장회사의 융자 선호도 형성에 결정적인 요소가 되고, 지배인 주도가 우리나라 상장회사의 지분 융자 선호도 형성 메커니즘의 주요 특징이라는 것을 발견했다. 따라서 이 책은' 견제와 균형 통제인 권리' 의 관점에서 상장회사 융자 행위를 다스리는 총체적 사고와 규범 조치를 제시하여 우리나라 관련 제도와 법규를 추진하는 역할을 할 것이다. 둘째, 미국 학자 Myers 와 Majluf 가 1984 에서 우수 융자 이론을 제시하고 융자 선호도에 대한 직접적인 연구를 진행했다. 그들은 우선 순위 융자, 우선 내원 융자, 후외원 융자, 외원 융자 중 채무 융자 우선, 부족할 경우 지분 융자를 고려하는 등 회사가 어떻게 최적의 융자 채널을 선택하는지 논의했다. 이후 많은 학자들이 융자 선호도를 연구한 결과, 기존 연구 성과는 기업 융자가' 내원 융자, 채무 융자, 지분 융자' 순서를 따라야 한다는 것이 보편적으로 받아들여지고 있다. 1990 년대 초에 우리나라 학자들은 우리나라 상장회사의 융자 선호도를 연구하기 시작했다. 그들은 중국 상장사의 융자 선호도가 외국 상장회사와 크게 다르다는 것을 발견하여 중국 상장사의 강한 지분 융자 선호도로 두드러지게 드러났다. 이런 융자 선호도는 미시적 차원에서 상장회사가 다양한 형태의 지분 융자를 통해' 동그라미' 를 하는 것으로 나타났다. 거시적으로 자금 사용 효율이 높지 않아 자원 배치 효율성이 충분히 발휘되지 못한 것으로 나타났다. 우리나라 상장회사의 융자 선호도를 제때에 감독하지 않으면 결국 우리나라 주식시장과 회사 자체의 지속 가능한 발전에 영향을 미칠 것이다. 제도와 시장 환경의 차이로 인해 기존의 서구 재무 이론은 우리나라 상장회사의 융자 선호도를 완전히 설명할 수 없다. 국내의 일부 학자들은 우리나라 상장회사의 지분 융자 비용이 낮은 것이 융자 선호도 형성의 직접적인 원인이라고 말한다. 자본 비용은 회사가 자금 조달 행동을 결정하는 가장 근본적인 요소이다. 자본을 통합하기 위해 회사는 투자자에게 일정한 수익을 주어야 하는데, 수익률은 기본적으로 융자 단위 비용의 높낮이를 반영한다. 채권투자자보다 주식투자자가 더 큰 위험을 감당하기 때문에 더 높은 수익을 요구한다. 우리나라의 실제 상황으로 볼 때, 증권시장의 규모와 투자자 수요 공간의 거대한 대비, 그리고 대량의 비유류주의 존재로 인해 증권시장의 주가수익률과 주가는 장기적으로 높은 수준으로 유지되고 있으며, 회사의 배당 수준은 그에 비해 무시할 수 있다. 따라서 투자자들은 회사로부터 배당금을 받아 투자 수익을 얻는 것이 아니라 시장의 단기 투기에서 자본 수익을 얻기를 희망하고 있다. 회사의 관점에서, 자기자본 자본의 비용은 신주의 배급 가격 또는 발행 가격을 기준으로 하는 반면, 우리나라 신주의 배급 가격과 발행 가격은 주가수익률을 기준으로 하며, 보통 주당 순자산보다 훨씬 높기 때문에 계산된 자기자본 자본 비용은 매우 낮다. 바로 이런 불합리한 상황이 우리나라 상장회사의 지분 융자 선호도의 형성을 초래했다. 회사의 관점에서 볼 때, 자기자본 자본의 비용은 신주의 배급 가격 또는 발행 가격을 기준으로 하는 반면, 우리나라 신주의 배급 가격과 발행 가격은 대부분 주가수익률을 기준으로 하며, 보통 주당 순자산보다 훨씬 높기 때문에 계산된 자기자본 자본 비용은 매우 낮다. 바로 이런 불합리한 상황이 우리나라 상장회사의 지분 융자 선호도의 형성을 초래했다. 최근 10 년 동안 중국 주식시장은 무에서 유무로, 어려서부터 대까지 급속히 발전했다. 중국 증권시장이 계속 성장하면서 상장사의 국민경제에서의 지위가 점점 더 중요해지고 있다. 중국 상장회사들은 비상장 회사와 비교했을 때 규범적인 경영 행동과 과학적 관리 이념을 가지고 있으며, 많은 상장회사들이 이미 업계의 지도자가 되었다. 따라서 우리나라 상장회사의 융자 선호도를 심도 있게 연구하고 목표적인 통치 조치를 제시하면 상장회사의 지분 구조를 최적화하고 증권시장 감독을 보완하며 증권시장 건설을 가속화하고 회사 자체의 가치를 높이는 데 도움이 될 것이다. 참고 자료: [1] 임서호. 중국 상장회사의 융자 선호도에 대한 이론과 실증 연구 [M]. 베이징 대학 출판사, 2007. [2] 황소안, 장강. 중국 상장회사의 지분 융자 선호도 분석 [J]. 경제연구, 2001(11) 2004 (6). [4] 호바. 중국 상장회사의 지분 융자 선호도 분석 [D]. 동남대, 2005. [5] 장하. 상장회사 융자 선호도 연구 [J]. 현대 상업무역업계, 2009( 1 1). [6] 정지보. 2009.[7] 양신. 중국 상장 기업의 자금 조달 선호도에 관한 연구 [D] 길림대학교, 2009. [8] 사총. 상장회사 융자 선호도 분석 [J]. 회계통신, 2008 년 (1).