본지 특약 작가 당/문
3 월 23 일 밤 텐센트 지주 (00700.HK) 가 202 1 연간 실적을 공개했다. 회사의 연간 영업수익은 560654.38+ 억원으로 전년 대비16% 증가했다. 상장회사 주주에 속한 순이익은 2248 억원으로 전년 대비 41%증가했다. 비국제규범에 따라 조정된 후 귀모 순이익은 654 억 38+0238 억원으로 전년 대비 654.38+0% 증가했다. 이 가운데 4 분기 매출액은 654 억 38+0442 억원으로 전년 대비 8%, 링비는 654.38+0% 증가했다. 1 분기 귀모 순이익 950 억원, 전년 대비 60% 증가, 링비 증가 140%. 1 분기 조정 후 귀모 순이익은 249 억원으로 전년 동기 대비 -25%, 링비는 -22% 증가했다.
이 가운데 조정된 데이터는 회사의 주요 업무 운영 상황을 더 잘 이해할 수 있도록 돕기 위한 것입니다. 예를 들어, 연간 조정 후 귀속모 순이익은 654 억 38 억+0238 억 위안으로, 보고 사용자가 회사 업무를 더 잘 이해할 수 있도록 회사 경영진이 공개한 추가 데이터입니다. 업무특성에 따라 회사마다 다른 비국제규범인 귀모 순이익 조정 프로젝트가 공개될 수 있습니다.
성과가 만족스럽지 못한 이유
일년 내내 어머니 순이익이 2248 억원으로 전년 동기 대비 4 1% 증가한 것은 당연히 축하할 만하다. 하지만 그 중 상당 부분은 주식 처분의 수익이다. 주식 처분의 수익은 어느 해에 계상되는데, 이것은 단지 보고서 데이터의 왜곡일 뿐이다.
버핏은 65438 ~ 0985 의 주주서신에서 통속적이고 이해하기 쉬운 비유로 이 문제를 이야기했다. 그는 "주식을 파는 투자 수익은 대학생 졸업식과 같다" 고 말했다. 4 년 동안 배운 지식은 마지막 날에야 공식적으로 인정됐지만, 실제로는 그날 너는 아무런 진보도 없을 것이다. (존 F. 케네디, 공부명언) 우리는 10 년 동안 주식을 보유 할 수 있으며, 그 가치와 주가는 안정된 속도로 증가 할 수 있습니다. 우리가 실제로 판매한 해에 그 가치는 전혀 증가하지 않을 수도 있고 줄어들지도 않을 수도 있지만, 모든 이윤은 그 해의 보고서에 기록될 것이다. 이것은 의미가 없고, 우리의 그 해의 실제 실적을 반영하지 못한다. "
이 주장은 텐센트 202 1 의 보도에 매우 적합하다. JD.COM 의 자산 분류만 관련 기업에서' 공정가치로 측정하고 그 변동은 종합수익에 반영된 금융자산' 으로 변경돼 텐센트 연보에 780 억원의 순이익을 가져왔다. 변화의 이유는 4 억 5700 만 주 JD.COM 주식이 특별 배당금 형태로 주주에게 분배되고 류치평이 이사직을 사퇴했기 때문이다. 회계 기준에 따르면 분류일 보유 주식의 시가와 장부 비용의 차이는 투자 수익으로 기록되어야 한다.
징둥 등 다양한 ROI (투자 수익). COM 의 자산 분류상의 변화는 텐센트의 보고서에' 순기타소득' 1495 억원, 2020 년에는 57 1 억원으로 나타나 있으며, 여기에 나타난 성장은 924 억원이다. 이 부분의 수익은 사실 다년간의 보유 기간 내에 축적된 것이다. 연도 투자 수익을 반영하지 않은 실제 성장을 고려해야 할 뿐만 아니라, 연도를 반영하는 대부분을 의도적으로 무시해야 한다.
202 1 1 1 회사의 사계절 낙관적 예측에 대한 제 사고 과정을 말씀드리겠습니다. 2020 년 4 분기 조정 후 귀모 순이익 332 억원, 202 1 3 분기 조정 후 귀모 순이익 3 18 억원. 당시 나의 예상은 게임과 금융 기술, 기업 서비스가 빠르게 성장할 것이라는 가정에 근거한 것이다. 4 분기 전년 동기 대비 65,438+065,438+0% 증가, 링비 65,438+06% 증가 예상, 당시 희망적이었습니다.
시즌 4 경기에 대한 낙관은 당시 여론환경에서 전환점이 있었던 것 같다. 리그 오브 레전드 전 세계 결승전의 승리로 CCTV 뉴스를 포함한 언론의 다양한 전달과 축하를 촉발시켰고,' 정신적 아편' 론의 압력은 가장 가벼운 것 중 하나다. 한편 10 의 게임 성장세가 상당히 좋아서 내 예측이 좀 낙관적이다.
실제로 게임 규제 압력은 4 분기에 커져 202 1 년 7 월부터 중단된 게임 버전 번호가 아직 재시작되지 않았다. 텐센트 현지 게임 수입 (중국 홍콩, 마카오 시장 제외) 4 분기에는 전년 대비 65,438+0% 증가했으며 환비는 아예 65,438+02% 하락했다. 다행히 국제시장 매출은 전년 동기 대비 34% 높은 성장세를 보였고, 고리는 16% 높은 성장세를 보였다. 그렇지 않으면 4 분기 보고회는 더욱 못생겼다. 이에 따라 현지 시장의 게임 수입은 전년 동기 대비 6% 에 불과하며 최근 10 년 동안 가장 낮은 성장률이다. 다행히 국제게임시장에서도 고성장이 있었다. 게임 수익 인식 방식의 조정과 신규 합병사의 요인을 제외하면 국제시장도 24% 증가했다.
회사의 이윤표와 업무 하위 공개를 통해 연간 수익이 증가하지 않는 두 가지 핵심 원인을 발견할 수 있다. 첫째, 신규 수익은 대부분 매출 총이익률이 낮고 순금리가 음수인 금융 기술 및 기업 서비스 부서에서 창출한 것이다. 주로 지불과 클라우드다. 이 부문은 780 억원의 총소득 증가에 44 1 억원을 공헌하여 약 57% 를 차지했다. 둘째, 부가가치업무 (주로 게임) 와 광고업무의 총금리가 크게 하락하고 부가가치업무총금리가 54% 소폭 2 ~ 52%, 광고업무총금리가 565,438+0% 에서 46% 로 크게 떨어졌다. 이윤표 (재무보 8 페이지) 의 비교 자료에 따르면 조정 후 마진율과 조정 후 귀모 순이익에 영향을 미치는 요인은 비용 상승과 관리율 상승이라고 한다.
2020 년 같은 비율로 계산하면 560654.38+0 억원의 수익비용은 3025 억원, 실제 지출은 3 142 억원, 초과지출은 1654.38+07 억원이다. 마찬가지로 간접비는 1 14 억 원입니다. 두 가지 합계는 세전 이익 23 1 억 원에 부정적인 영향을 미친다.
이 가운데 비용 증가는 주로 비용이 높고 마진이 낮은 금융 기술 및 기업 서비스 매출이 빠르게 증가하고, 마진이 높은 부가 가치 서비스 (주로 게임) 와 광고 업무 증가율이 느리다는 분석이 나왔다. 그렇다면 관리비가 추가로 늘어난 이유는 무엇일까? 재무보 설명은 주로 연구개발지출 증가의 영향을 받고, 연구개발지출은 주로 직원 비용 증가 (주식 보상 비용 포함) 에 따른 것으로 나타났다. 재무보 39 페이지에 따르면 202 1 연간 연구개발지출은 5 19 억원으로 전년 대비 33% 증가했으며, 그 중 직원 관련 지출은 이는 202 1 인재 채용 시장의 치열한 경쟁을 반영한 것이다.
나는 핵심에 두 가지 어려움이 있다는 것을 이해한다. 하나는 대형 인터넷 플랫폼이 회사의 발전 방향을 조정하고 정책 장려 방향에 부합하는 새로운 업무 투자를 늘리는 것이다. 이로 인해 선구적인 R&D 지출의 증가와 새로운 기관의 설립은 물론 새로운 리더들을 정책 장려 방향에 부합하는 새로운 업무에 끌어들일 수 있습니다. 단기적으로 볼 때, 많은 대형 인터넷 플랫폼 레이아웃 조정으로 인재 쟁탈이 심화되고 관리율이 촉진됩니다. 둘째, 지난 한 해 동안 텐센트와 관련 인터넷 상장회사를 포함해 각종 요인으로 주가가 계속 하락하면서 시장은 미래 발전에 대해 비관적인 태도를 보이고 있다. 미래에 대한 비관론은 주가가 크게 하락하고, 같은 직원으로 직결되며, 제공해야 할 보수는 반드시 올려야 한다. 꿈과 열정의 가중치가 떨어지면 임금과 임금의 가중치가 상승해야 한다. 옵션의 미래 절상 전망이 높지 않을 때, 더 많은 현금이 필요하거나 더 많은 옵션이 필요하다. 이것은 추측이 아니다. 202 1 년, 텐센트와 그 합자회사가 지불한 지분 보상은 308 억원, 2020 년에는 17 1 억원으로 2020 년에는10/억위안 물론, 직원 수가 30% 정도 팽창한 것이 원인일 것이다. 하지만 한편으로는 써우거우 및 이적차 합병으로 인해 신입 사원이 많이 늘었고, 실제 신입 사원은 30% 가 아니었습니다. 한편, 주식급여의 전년 동기 대비 증가율은 80% 로 30% 보다 훨씬 높은 증가폭을 보였다. 따라서 그 중 상당 부분은 규제 환경 변화에 따른 대가라고 할 수 있다. (윌리엄 셰익스피어, 윈스턴, 환경명언)
뜻대로 되지 않는 상황이 얼마나 지속될까요?
각각 3 대 업무를 보다.
부가 가치 서비스의 하이라이트, 특히 게임 부분은 국제 게임 시장입니다. 재보에 따르면 국제계좌가 활발한 상위 10 개 핸드투어 중 5 개는 텐센트가 출품한 것으로 나타났다. 202 1 년, 국제게임 매출이 3 1% 에서 455 억원으로 증가했고, 수입은 이미 본토 게임 시장 매출의 35% 에 달했고, 전년 대비 6% 포인트 상승했다. 4 분기 국제게임시장 수입은 전년 동기 대비 34% 증가하여 같은 기간 국내 게임 수입의 45% 를 차지하며 게임 총수익의 365,438+0% 를 차지해 텐센트 게임이 위챗 및 QQ 의 토양을 떠난 후에도 여전히 믿을 만한 전력을 가지고 있음을 알 수 있다. 그러나 집에서는 말하기가 쉽지 않다. 미성년자 게임 시간 통제와 관련된 최적화를 위해 게임 부문의 많은 R&D 투입과 인력을 점유할 뿐만 아니라 202 1 미성년자 총 트래픽이 73% 감소하는 등 수입에도 직접적인 영향을 미쳤다. 일년 내내 던전앤파이터, 화평정영, 국내 시장 수입은 사실상 하락하고 있다. 특히 폭불게임 화평정영, 202 1 의 수입은 사실상 감소했다. 재보에 따르면 회사는 이미 미성년자에 대해 6 개월 이상 제한을 가했으며, 그 영향은 2022 년 하반기에 완전히 소화될 것으로 예상된다. 그러나 언제 버전 번호의 출시를 다시 시작할 수 있을지는 분명하지 않다. 나는 개인적으로 단기간에 게임 수입 증가가 낙관적이지 않을 것이라고 생각한다.
요약하면, 금융 기술 및 기업 서비스, 온라인 광고 및 부가 가치 서비스는 비용 절감을 통한 이익 증대에 적어도 6 개월 동안 집중할 수 있습니다. 고속 성장을 재개하려면 여전히 규제 환경을 명확히 해야 한다. 그래서 조정 후 순이익이 이상적이지 않은 상태에 대한 나의 개인적인 기대는 반년에서 1 년 더 지속될 것으로 예상된다.
지금의 가격은 매우 좋다.
텐센트의 현재 가격은 매우 가치가 있다. 간단히 말해 202 1 연말까지 회사 현금과 예금은 2800 억원 이상, 이자부채 3000 억원, 순현금 -200 억원이 넘는다. 현금 흐름이 양호하고 신용이 우수하기 때문에 이러한 이자부채는 기본적으로 무담보 부채이며, 핵심 부분은 달러 부채이며, 이자율은 주로 2% ~ 4% 사이에 집중되어 있으며, 기간도 길고 부채 상태는 매우 안전하다.
회사는 저금리 부채로 현금 흐름의 안전을 유지하면서 대량의 대외투자를 하는 것이 버크힐의 비밀이다. 금리가 3% 미만인 자금을 찾아 13% 의 수익을 창출할 수 있는 기업에 투자한다. 202 1 연말까지 합병자회사를 제외하면 텐센트는 상장회사 주식의 시가가 9828 억원 (26 페이지 재무보), 5438+0 년 6 월 분할한 JD.COM 을 공제한 후 남은 주식의 시가는 약 8500 억원이다.
2022 년 중국연합이 약 17% 하락할 것으로 예상되며, 현재 핸드헬드 상장회사 주식의 시가는 7000 억원 이상이어야 한다. 한편 텐센트는 비상상장 회사 지분 공정가치 30 15 억원을 보유해 총 수조원을 넘어섰다. 현재 시가는 약 2 조 9600 억 원, 시가는 약 1.96 조 원으로 조정 후 순이익 1238 억원에 해당하며, 할인주가수익률은 약 16 배, 투자수익률은 약 6.3% 이다 투자자들이 감히' 텐센트 미래조정 후 순이익이 기본적으로 유지될 수 있다 (즉, 떨어지지 않거나 적어도 크게 떨어지지 않을 것)' 는 결론을 내리기만 하면 이 가격은 과소평가되고 뚜렷한 투자가치를 지녔다.
미래의 예측 가능한 투자 수익은 Tencent 의 주요 사업 성장과 주식이 크게 하락한 후 반등할 것입니다 (있는 경우). 이 두 가지 가능성이 나타난 후 텐센트 자체의 시장 평가는 크게 상승할 것이다.