외국 학자들은 M&A 프리미엄의 영향 요인에 대해 대량의 연구를 했다. 넬슨 (1973) 등은 M&A 와 M&A 프리미엄의 시너지 효과 사이의 관계를 연구했다. 그들은 주요 합병 회사의 예상 시너지 효과가 M&A 프리미엄을 어느 정도 설명할 수 있는지 알아내려고 시도했다. Nielsen 등은 18 개 시너지 효과를 반영하는 요인을 선정해 선형 다원판별법 (LMDA) 을 이용해 실증분석을 진행했다. 이들의 연구에서는 128 건의 주식 교환 M&A 를 샘플로, 프리미엄 수준에 따라 샘플을 3 그룹으로 나누었다. 프리미엄 20.30% 의 30 건 M&A 기준 그룹, 프리미엄 30% 이상의 50 건, 프리미엄 20% 미만의 48 건 낮은 프리미엄 그룹 LMDA 방법을 사용하여 18 가지 요소를 식별함으로써 M&A 프리미엄에 큰 영향을 미치는 네 가지 요소가 발견되었습니다.
(1) 상대 주가 수익 비율;
(2) 합병 된 주요 기업의 주요 이익 비율;
(3) 합병 전후의 주당 순이익 변동의 예상 백분율;
(d) 합병 전후의 예상 현금 흐름 비율.
처음 두 요소의 판별 계수는 양수입니다. 즉, 수치가 높을수록 보험료가 높아집니다. 후자의 두 가지 요인에 대한 판별 계수는 음수입니다. 즉, 수치가 높을수록 보험료가 낮아집니다.
Melicher( 1978) 등은 또 다른 문장 중 M&A 프리미엄과 다양한 금융 변수 간의 관계를 다시 한 번 검토했다. 본문 Melicher 등은 M&A 를 세 가지 유형으로 나누었다. 더 큰 시장 점유율 점유, 새로운 분야 진입, 혼합 인수, 1 16 증권거래소 M&A 사례를 표본으로, 다원선형 회귀 예상을 통해 인수회사의 △EPS 배수 ( 인수된 기업의 주당 수익 데이터를 인수합병 전 4 년 동안의 평균 주당 수익으로 나눈 주당 수익의 변화 추세 사이에는 연관성이 결여되어 있으며, 인수된 기업은 주당 수익 추세가 비교적 높은 기업에 더 높은 프리미엄을 지급할 것으로 예상된다. Ferris( 1977) 등은 현금 인수 프리미엄과 다양한 해석 변수의 상관관계를 연구했다. 이 문서에서는 현금 인수 중 할증 결정에 초점을 맞추고 50 건의 현금 인수 회귀 추정에 따라 현금 프리미엄 모델 매개변수의 경험적 추정치를 제시했습니다. Ferns 등은 M&A 프리미엄이 인수된 기업의 지분 분산 (Si), 주식의 최근 과거 가격 (Pi), 전체 시장 상황 (M) 및 인수된 기업의 상대적 협상 지위 (Bij) 의 함수라고 판단했다. Si 가 클수록 (지분이 분산될수록) M&A 프리미엄이 높아진다는 분석이 나왔다. Bij 가 강할수록 보험료가 낮아진다. Bij 의 경우, 상황은 내부 정보 인수 전 주요 인수자가 소유한 인수자 지분 수에 따라 달라집니다. 고객 및 합병자의 재무 상태; 합병된 경영진이 합병에 반대하는 정도. 이 두 가지 요인의 역할은 통계적으로 두드러진다. 그러나 Pi 와 M 이 보험료에 미치는 영향은 불확실하다. 상술한 연구에 따르면 주요 인수회사의 실적이 좋을수록 지불능력이 강할수록 인수합병시 지불하는 프리미엄이 높아진다. 우리는 상술한 문헌에서 제공한 연구 방법을 참고하여 중국 M&A 사례의 관련 데이터를 이용하여 관련 요인이 M&A 보험료에 미치는 영향을 실증적으로 분석할 것이다. 실증분석을 진행하기 전에 연구의 샘플과 변수, 즉 이번 연구에 사용된 회사의 데이터와 M&A 프리미엄에 상당한 영향을 미칠 수 있는 요소를 결정해야 합니다. 먼저 1998 과 200 1 사이에서 완료된 1 1 M&A 를 연구 샘플로 선택했습니다. 샘플은 표 1:
표 1: 1 1 M&A 사례 소개: 인수 계획 발표일 및 인수 인수 날짜: 태극그룹 (600 129); 서남약업주식유한공사 (600666) 2001-05-15 전혜열전주식유한회사 (000692) 연삼주식유한회사1999
샘플 회사의 선택은 다음 원칙을 따릅니다.
(1) 주 통합은 통합 회사가 통합되기 3 년 전의 주요 재무 데이터와 비교적 완전하다.
(2) 인수를 통해 인수된 회사가 인수된 회사의 통제권을 얻는다.
(3) 1995 이전의 재무 데이터가 불규칙하기 때문에 M&A 공고 시간은 1998 이전일 수 없습니다. 상장회사의 데이터가 비교적 정확하고 완전하기 때문에, 선택한 소유주와 회사는 모두 상장회사이다. 일부 인수 회사는 상장 회사는 아니지만, 주 합병사의 연보와 공고에서 필요한 데이터를 얻을 수 있는 회사를 선택했습니다. 이러한 원칙에 따라 1 1 인수를 선택했습니다. 여기에는 2 1 회사가 포함됩니다 (여기서 1 회사는 각각 다른 두 회사를 인수했습니다). 1 1 인수 평균 프리미엄은 174- 18% 로 758-26% 와/kloc-로 구분된다
분석 변수는 다음 단계에 의해 결정됩니다.
(1) 문헌에 언급된 다양한 요소를 후보 변수로 사용합니다.
(2) M&A 보험료의 모든 후보 변수에 대해 산포 그래프를 만들고, 각 변수와 M&A 보험료의 상관관계를 조사하고, 먼저 M&A 보험료와 연관성이 없는 변수를 삭제합니다.
(3) 필터링 후 나머지 변수 간의 상관 관계와 M&A 부가 가치 및 부가 가치 분포와의 관계를 조사하고 이를 기준으로 변수를 분류합니다.
(4) 변수 간의 대체성을 검토하고 필요한 데이터를 얻기의 난이도를 고려하여 변수를 16 으로 최종 결정합니다.
샘플 회사 재무 데이터의 주요 특징은 표 2 에 나와 있습니다.
표 2:2 1 샘플 회사 재무 데이터 특징: M&A 이전 3 년 평균: M&A 이전 2 년차 1:M&A 이전 3 년차 1: 주 및 회사 높음 평균 순이익/총자산 차이1.98430.81991.89133.24/kloc-0 지분 비율은 0.95760.83380.991.041311입니다. 통합 회사의 부채/지분 비율은1.1.0438+0.5438.500050566 평균 부채/지분 차이는-0.22/kloc-0 입니다 주당 이익차는 0.21500.18620.14130.31입니다.
표 2 에서 볼 수 있듯이, 주요 합병회사는 합병된 회사보다 수익성이 더 강하고, 표 2 의 각 항목들의 평균도 합병된 회사보다 우수하지만, 90% 의 신뢰 수준에는 큰 차이가 없다. 정상 변동 범위에 속한다. 주요 합병회사의 순이익/총자산비율, 순자산 수익률, 주당 수익은 합병 3 년 전 매년 하락세를 보이고 있다. 에스트민 (1986) 의 연구 샘플에 따르면 주요 인수회사가 인수되기 전에 경영상황이 악화됐고, 주요 인수회사의 수익성이 인수회사보다 현저히 낮은 것으로 나타났다. 샘플의 계량 경제 추정에서 일부 인수에는 여러 공선형성이 있고 변수 수가 샘플 수보다 크기 때문에 일반 최소 평방 대신 보다 적합한 부분 최소 평방 회귀를 사용합니다. 실증 검사의 결과는 다음과 같다.
표 3: 부분 최소 평방 회귀 방법을 이용한 실증 테스트의 결과 변수 코드 중요도 계수 이번 인수 전 주요 인수 회사의 인수 수량 N0.67-0.0070 전체 시장 상황 △INDEX0.420.0806 지불 방법 (주식 전환:1; 현금: 0) p1.070.1611m&a 스타일 (가로: 0; 혼합: 1) k0.66-0.053 1 통합 회사 통합 전 총자산 asset1.28-0.241 Kloc-0/6-0. 123 주당 순이익 추세 (이전 1 연도/이전 2, 3 년 평균) repst 0.76-0.0923 통합/통합 후 EPS 변화 (최근 3 년간의 분산/평균) REPSV0.78-0.0476 총 자산의 차이 DL0.630. 14 15 주 통합 회사 통합 전 2 년간의 평균 현금 흐름 변수 CFA 0.79 △ 라 438+0 1 주전 1 년 ROEEA 0.76-0. 1545 주전 1 년
부분 최소 평방 회귀 결과에 따르면 주요 인수 회사의 부채/총 자산 변화율인 2 보다 큰 중요도를 가진 요소는 단 한 가지뿐입니다 (효과가 매우 두드러짐). 이 변수의 양수 계수는 부채 상황이 심각할수록 주요 인수회사가 인수합병을 위해 지불한 프리미엄이 커진다는 것을 보여준다. 따라서 주요 인수회사가 인수합병을 통해 채무난을 해소하고자 하는 주된 이유는 프리미엄을 기꺼이 지불하기 때문이라고 볼 수 있다. 이는 이들 샘플 회사들에게 기업 인수합병은 기업이 발전전략을 실시하는 한 가지 방법이 아니라 인수를 단기간에 실적을 빠르게 높이는 수단으로 바꾸는 것을 보여준다.
중요도가 1~2 사이 (중대한 영향) 인 다섯 가지가 있습니다.
(1) 지불 방법의 계수가 양수로, 주식 교환으로 지급된 프리미엄이 현금 지불의 프리미엄보다 상대적으로 크다는 것을 나타냅니다.
(2) 통합 전 주요 통합 회사의 총자산. 일반적으로 주요 인수 회사의 규모가 커질수록 자원과 전문 지식이 있을 가능성이 높아지고 인수 합병에서 협상 우위를 확보할 가능성이 높아져 M&A 프리미엄이 낮아질 가능성이 높습니다. 따라서이 변수의 계수는 음수여야 합니다. 그러나 규모가 크고 지급 능력이 강하면 보험료가 높아지는 경우가 많다. 샘플 회사의 변동 계수가 음수인 것은 주 및 회사 규모가 커질수록 지불된 M&A 프리미엄을 낮추는 데 도움이 된다는 것을 나타냅니다.
(c) 합병 전 합병 된 회사의 총 자산. 이론적으로 인수 회사의 규모가 커질수록 M&A 의 규모 효과가 두드러지고 규모가 커질수록 회사의 협상 능력이 강해진다. 따라서 합병된 회사가 클수록 M&A 프리미엄을 받을 가능성이 높아집니다. 따라서 이 변수의 계수는 양수여야 합니다. 샘플 회사의 계수가 음수인 것은 합병된 회사가 규모 때문에 더 높은 보험료를 받지 않았다는 것을 의미합니다. 이는 대규모로 지급되는 총액이 커서 M&A 회사의 지불 압력이 증가하여 M&A 보험료 상승을 효과적으로 억제할 수 있기 때문일 수 있습니다.
(4) 주요 합병사와 합병회사의 순자산 수익률 계수는 음수로, 샘플 중 주요 합병사가 통합 전 수익성이 낮을수록 통합 시 지불하는 프리미엄이 커지고, 주요 합병사가 통합 전 수익성이 높을수록 통합 시 지불하는 프리미엄이 적다는 것을 보여준다. 이는 외국 학자들의 연구 결론과는 달리 샘플 중 주요 인수업체들이 인수합병을 통해 경영상황과 수익성을 개선하기를 원한다는 것을 보여준다. 형편없는 기업일수록 인수합병으로 패국을 만회하고, 인수합병을 위해 고액의 프리미엄을 지불하고, 중국 기업 M&A 심리의 미성숙을 다시 한 번 반영하고 있다. 많은 상장회사들이 단순히 보고서를 미화하기 위해 진행한 이른바' 보고서 인수' 가 이 결과에 가장 좋은 각주다.
(5) 주 및 회사의 전 1 년 주가 수익 비율 계수가 양수로, 주 및 회사가 높은 프리미엄을 지불하는 자유도를 반영합니다. 또한 변수 간 상관 분석에 따르면 이 변수는 지불 방법과 양의 상관 관계가 있습니다. 즉, PE 비율이 높은 회사는 주가를 변경하여 프리미엄을 지불하고 낮은 PE 비율보다 높은 프리미엄을 지불하는 경향이 있습니다. 높은 주가 흑자율 회사의 주가가 시장에 의해 과대평가될 수 있기 때문에, 이때 주식 교환 방식을 채택하는 것은 주합회사에 유리하다.
우리의 분석에 따르면, 위의 6 가지 항목은 M&A 프리미엄에 현저하거나 현저한 영향을 미친다. 다른 프로젝트의 영향은 매우 제한적입니다. 그러나 구체적으로 말하자면, 각 항목의 상황은 여전히 다르다. 인수 수량, 전체 시장 상황, 인수 유형, 인수 쌍방의 부채/총자산 차이, 인수 전 1 년 ROE 등의 요인이 프리미엄에 미치는 영향은 제한적이지만 인수 회사의 인수 경험, 시장의 번영 정도, 가로 또는 세로 인수, 인수 회사의 부채와 같은 요소 방향은 경험과 일치합니다 다른 5 가지 요소 (주 및 회사 EPS 변화율, 주 및 회사 현금 흐름 변수, 합병/주 및 EPS 변화, 합병/주 및 EPS 추세, 주 및 회사 전 1 년 ROE) 는 실증적 결과와 반대되는 요소로, 주 및 회사 실적이 나빠질수록 지급됩니다. 실증분석 결과의 과학성을 보장하기 위해서는 민감성 분석이 필요하며, 다른 방법으로 얻은 결론에 뚜렷한 차이가 있는지 확인해야 한다. 여기서 우리는 작은 샘플이 점진적으로 돌아오는 방법을 사용한다. (이 방법의 응용은 쇼샤오난의 문장, 장, 방카이태의 작품을 참고한다. ) 을 참조하십시오. 이 방법을 사용할 때 단계적으로 회귀하는 필터링 방법을 채택하여 작은 샘플의 결함을 극복하고 만족스러운 결과를 얻었다. 기본 방법은 해석 변수를 무작위로 여러 배치로 나누어 각 인수 수를 샘플 수의 절반보다 작게 만든 다음 동일한 현저한 수준에서 단계별로 단계적으로 단계적으로 회귀하는 것입니다. 먼저 각 해석 변수에 대한 회귀 분석을 수행하고 인과 변수에 큰 영향을 미치는 요소를 선택합니다. 그런 다음 각 배치에서 선택한 변수를 임의로 여러 배치로 나누고, 점진적으로 복귀하며, 인수 변수에 큰 영향을 미치는 요소를 선택합니다. 이 과정은 결국 인수변수에 큰 영향을 미치는 몇 가지 해석 변수를 선정할 때까지 계속되었다. 중요도가 모두 0.05 인 경우 단계별 회귀 분석을 단계적으로 진행하면 결과는 표 4 에 나와 있습니다.
표 4: 단계별 회귀 결과: 단계별 배치 선택 변수의 중요도 F 의 값 P 의 값 11CFA; △ 라, △EPSA, RROECFA, △LA 9.8440.007 2 repst, REPSV, △EPS, n, △ index; 아니 3K, 완두콩, 로이, 로이. DL 에는 2 1CFA, △LACFA 및 △LA9.8440.007 이 없습니다. 선택한 변수는 CFA (현금 흐름) 와 △LA[ 주 및 회사 변화율 (부채/총자산) 입니다 결과는 다음과 같습니다.
δ = 360.984-5681.989 CFA+358.222 △ la
테스트 결과는 표 5 에 나와 있습니다.
표 5 다중 회귀 검사:
(a) 다중 회귀 F검사 결과: 모델 제곱 및 자유 제곱 평균 F 값 중요도 1 회귀 359009.7538+026438+079504.869.8440.007 총 오차+0088888886 다중 회귀 T 검사 결과 모델 아님 상수 항목 360.9849495. 4953950.003 선별을 통해 인수 전 2 년간의 부채/총자산 변화율과 평균 현금 흐름 변수만 양수와 음수로 인수 프리미엄에 큰 영향을 미치는 것으로 나타났습니다. 이는 인수 프리미엄이 주로 인수 전 인수 회사의 경영 상황과 관련이 있으며, 인수 회사의 경영 실적이 낮을수록
샘플을 M&A 유형에 따라 두 가지 범주로 나누고, 가로 및 세로 M&A 를 한 종류로 나누고, 혼합 M&A 를 다른 범주로 나누고, 여전히 최소 평방 회귀 방법을 사용하여 두 가지 유형의 M&A 보험료 영향 요인을 각각 조사할 경우 표 6 을 얻을 수 있습니다.
표 6 M&A 유형 변수에 대한 경험적 테스트 결과 수평 및 수직 M&A 계수 중요도 혼합 M&A 계수 중요도 코드-0.00770.65N 이번 통합 전 주요 통합 회사의 전체 시장 상황 0.022 10.33△ 지수 지불 방법 (증권거래소:/ 현금: 0)0. 1204 1.09P M&A 형 (종횡: 0; 혼합: 1)K 통합 전 통합 회사 총자산-0.19271.330.08390.73 asset b 주 통합 회사 통합 전 총자산-0 통합회사의 순자산 수익률은-0.11631.170.10630 입니다 통합/주 통합 EPS (이전 1 연도/이전 2, 3 년 평균) 추세는 -0.008438+0638 입니다. 주 합병의 EPS 변화 (3 년 분산/평균) 는 0.00070.56-0.1.5021.31reed 입니다 통합 당사자 부채/총자산 차이 0.10810.630.05180.45dl 주 통합 회사 통합 전 2 년 평균 현금 흐름-0.22930.70 2-0.6553838+06670.780. 1 5261.33pea 주요 인수 회사의 순자산 수익률은 0.1./klla 입니다 . 200088866 0ROEB 표 6 에서 볼 수 있듯이 수평 인수합병과 수직 인수합병의 실증 결과는 기본적으로 다른 변수의 중요성과 영향 방향과 일치하며, 샘플 회사가 실적 하락과 부채 증가의 어려움에 직면했을 때 인수를 선호하고 높은 M&A 프리미엄을 지불한다는 결론을 내릴 수 있습니다.
그러나 혼합 인수합병의 실증 결과는 다르다.
첫째, 혼합 인수합병의 실증 결과에서 M&A 프리미엄에 큰 영향을 미치는 변수는 없습니다.
둘째, 주 및 회사 (부채/총자산) 변동률의 계수는 양수이고 중요하지 않으며, 주 및 양측 부채/총자산의 현금 흐름 변수는 분명하지 않습니다. 다시 말해서, 주요 인수회사의 경영과 부채 하락을 역전시키는 것은 혼합 인수합병의 주요 목적이 아니다.
표 6 에서 볼 수 있듯이 합병/주 합병 회사의 주당 이익 변화와 주 통합 회사의 주당 이익 변화율이 혼합 M&A 프리미엄에 미치는 영향은 가로 및 세로 M&A 프리미엄과 크게 다릅니다. 이 두 요소는 모두 음수로 가로와 세로 인수보다 훨씬 중요하기 때문에 혼합인수합병의 주요 목적은 수익성을 높이는 것이라고 볼 수 있다. 위의 연구와 분석을 통해 우리는 다음과 같은 결론을 도출할 수 있다.
(1) 외국 연구에 따르면 인수 회사는 더 높은 주가 수익 비율, 더 높은 이익, 더 많은 현금 흐름을 보유하고 있으며 인수 회사는 규모가 크고 자산 부채율이 낮으며 실적이 우수하기 때문에 인수 회사는 더 높은 M&A 프리미엄을 지불할 것으로 나타났습니다. 그러나, 샘플 회사에 대한 연구를 통해, 우리는 이 회사들의 상황이 정반대라는 것을 발견했다. 주요 인수회사의 부채율이 높을수록 이윤 상황이 나빠질수록 인수합병에 높은 프리미엄을 지불할 의향이 있다. 민감도 분석을 거쳐 이 결론은 여전히 성립되었다. 이는 이들 샘플 회사 인수합병의 목적이 주로 발전을 위한 것이 아니라 곤경에서 벗어나기 위한 것임을 보여준다. 이는 M&A 의 역할에 영향을 줄 뿐만 아니라 M&A 할증의 범위를 불가피하게 늘리고 M&A 의 비용을 증가시켰다 .. 1 1 M&A 사건은 최근 몇 년 동안 우리나라의 M&A 사건의 극히 일부에 불과하다 (/
(2) 선별된 M&A 보험료에 큰 영향을 미치는 16 요소 중 6 개만 통계적 중요도를 가지고 있고 나머지 10 항목의 결론은 통계적 중요도가 없고, 절반은 이론과 경험의 결론과는 상반된다. 이는 샘플 회사의 M&A 행동이 표준화되지 않고 시장화 정도가 부족하며 비시장 요인의 영향이 여전히 크며 단기 전술적 고려가 장기 전략적 고려보다 낫다는 것을 더 잘 보여준다.
(3) 샘플 회사에 따르면 M&A 프리미엄에 영향을 미치는 주요 요인은 지불 방법, 주 합병사 및 통합회사의 총자산, 주 통합회사의 순자산 수익률, 주가수익률, 주당 이익, M&A 전 현금 흐름 및 부채/자산 비율입니다. 또한 인수 수량, 시장 상황, 인수 유형, 인수 회사의 상위 65,438+0 년 동안의 순자산 수익률도 M&A 프리미엄에 영향을 미칩니다. 이 연구는 인수 합병에서 프리미엄 지불을 줄이는 방법을 고려할 수 있는 방향을 제공합니다. 어떤 회사는 회사 규모, 실적, 인수 수량 등의 지표와 같은 자체 조건의 지배를 받는다. 나머지는 시장 상황, 회사의 주가 수익 비율, 부채/자산 비율 등과 같은 회사에서 추구할 수 있습니다. 즉, 회사는 시장이 상대적으로 부진하고, 회사 주가가 상대적으로 높고, 회사 자산 부채율이 상대적으로 낮고, 회사 현금 흐름이 비교적 충분할 때 인수합병을 선택할 수 있어 M&A 할증 지불을 효과적으로 줄일 수 있습니다. 물론 이 회사는 책 경험과 실무 경험을 포함하여 M&A 에서 더 많은 지식과 경험을 보유하고 있어 M&A 할증 지불을 줄이는 데 도움이 될 것입니다. 여기서 주목해야 할 점은 다른 조건이 같은 경우 높은 M&A 프리미엄은 M&A 이후 더 큰 시너지 효과가 있고 더 빠른 이익 성장 전망이 있다는 것입니다. 따라서 주요 인수 회사 또는 투자 은행의 경우 할 수 있는 일은 회사의 이익 성장 전망과 M&A 프리미엄 사이의 균형을 찾아 이익 성장 분석에서 수분을 최대한 짜내고 M&A 프리미엄의 가치를 높이는 것입니다.