상장 기업의 민영화가 빈번하게 발생하는 이유는 무엇입니까? 어떤 시각으로 관련 사례를 해석해야 합니까?
2005 년 6 월 4 일 하약그룹 (600664). SH) 하약그룹 주식유한공사가 2004 년 말 발표한 공개 매수가격을 무너뜨리는 것은 중국 A 주 상장사의 민영화 퇴장의 제 1 막 연극이 상연될 것으로 보인다. 이와 함께 중국석화도 베이징 연화 (325 HK) 의 모든 유통주를 환매하고 민영화하는 결의안을 제시했다.
민영화 퇴시는 중국 주식시장에 상당히 낯선 명제인데, 이는 상장회사가 자원껍질 자원으로서의 희소성에서 유래한 것이다. 하지만 성숙한 자본시장에서는 민영화 퇴사 현상이 흔하다. 미국 198 1 ~ 1988 기간 동안 상장회사의 민영화 사례가 상장회사의 전체 인수 활동/KLOC-0 을 차지했다. 2003 년 1 ~ 6 월 중 1 1 인수 상장회사의 민영화는 홍콩 증권 거래소 의제에 올랐고, 같은 기간 홍콩에 상장된 새 회사는 17 개밖에 없었다. 작년의' 하얼빈 맥주 전쟁' 은 하얼빈 맥주의 민영화로 끝났다.
상장 기업의 빈번한 민영화의 원인은 무엇입니까?
미국 증권시장의 민영화 사례에 대한 서방 학자들의 실증 연구에 따르면, 연구한 민영화 사례에서 주주 재산은 인수 공고일에 평균 22% 증가했으며 통계적으로 매우 중요한 것으로 나타났다. 40 일 동안 누적 부의 증가는 30% 를 넘었다. 그러나 평균 프리미엄이 시장 소득 (제안 2 개월 전) 을 초과하여 공공 소득을 측정하는 경우 전체 현금 지불 제안에서 주주 소득은 56% 를 초과합니다. 이 방면의 실증 연구 결과는 기본적으로 일치한다.
상장회사의 민영화가 주주들에게 이익을 가져다 준다는 결론을 바탕으로 서방학자들은 이러한 이익의 원천에 대해 심도 있는 논의를 하여 이익의 출처를 밝혀서 상장회사의 민영화 동기를 설명하려 했다. 이러한 수입원은 세금 인센티브, 관리자 인센티브, 부의 이전 효과, 정보 비대칭 및 저가격, 효율성 향상의 다섯 가지 측면으로 요약됩니다.
세금 혜택
상장회사의 민영화를 위한 중요한 방법 중 하나는 레버리지 인수 (MBO 및 ESOP 포함) 입니다. 레버리지 매입은 이자 지출의 급격한 증가를 가져오고, 부채 이자는 회사의 당기 과세 금액을 공제하여 회사에 막대한 세금 절감 수익을 가져다 줄 수 있다. 또한 거래로 인해 자산의 장부 가치 (과세 비용) 가 증가하여 감가 상각을 부과하는 자산의 원래 가치가 증가하고, 회사의 각 기간에 취해진 감가 상각도 그에 따라 증가하며, 세금 지출도 감소합니다.
경영 인센티브 및 대행사 비용 효과
상장회사의 지분분산으로 인해 회사의 소유권과 경영권이 어느 정도 분리되어 회사 결정에 대한 통제권을 가진 경영자의 목표가 소유자인 주주의 목표에서 벗어나 대리 비용을 발생시킬 수 있다. 민영화는 소유권과 통제권을 어느 정도 결합하여 대리 비용을 효과적으로 낮출 수 있다. 이것에 대한 세 가지 설명이 있습니다.
첫 번째 견해는 일부 고효율 투자 프로젝트는 관리자가 불균형한 근면한 노동을 해야 하기 때문에 관리자가 프로젝트의 상응하는 비율의 수익을 얻어야 프로젝트가 ~ ~ 할 수 있다는 것이다. 그러나, 외부 주주들은 이 관리자들의 급여 계약이' 너무 관대하다' 고 생각할 수 있다. 이 경우 비상장 인수로의 전환은 관련 보상 약정을 실현하는 데 도움이 되므로 관리자가 이러한 투자 계획을 수립하도록 유도할 수 있습니다.
두 번째 견해는 민영화가 잘못된 관리자 교체로 인한 자원 낭비 비용을 없앨 수 있다는 것이다. 관리자 경영 정보를 얻는 데 드는 비용이 높으면 기존 관리자가 잘못 대체될 수 있습니다. 자신의 직업을 지키기 위해 관리자는 부적절한 조치를 취하여 자원을 낭비할 수 있다. 예를 들어, 그들은 이익이 가장 높지는 않지만 외부인이 더 쉽게 알아차릴 수 있는 프로젝트를 할 수 있습니다. 많은 민영화 사례에서 인수 지지자들은 대량의 주식을 보유하고 있으며 이사회에서 한자리를 차지하고 있다. 이들은 인수 후 기업 관리에 세심한주의를 기울임으로써 관리자와 주주 간의 정보 비대칭을 줄이고 대행사 비용을 절감할 수 있습니다.
세 번째 견해는 상장 회사가 레버리지 인수를 통해 민영화를 실현하여 관리자가 자유 현금 흐름을 관리하는 데 따른 대리 비용을 절감할 수 있다는 것입니다. 레버리지 인수를 통해 부채를 늘리면 이러한 현금 흐름을 부채 상환에 사용할 수 있으며, 부채 증가는 관리자의 자유 현금 흐름에 대한 분배권을 감소시켜 자유 현금 흐름에 따른 대리 비용을 낮출 수 있습니다.
부의 이전 효과
지분 가치의 증가는 반드시 효율성 향상을 의미하는 것은 아니지만 채권자, 우선주 주주, 직원 및 정부를 포함한 다른 이해 관계자로부터 주주로의 부의 이전을 나타낼 수 있습니다. 예를 들어, 레버리지 매입에서 부채의 증가는 파산 위험의 증가로 이어지기 때문에 지분 가치 증가의 일부는 회사에서 발행한 채권과 우선주의 가치 감소에서 이체된 것으로 간주됩니다. 게다가, 이러한 부의 이전은 정부, 채권자, 직원 등에서도 얻을 수 있다. 정부 세금 우대, 새 채권 발행, 감원, 임금 인하를 통해.
비대칭 정보 및 낮은 가격
상장 기업의 민영화 혜택에 대한 또 다른 이론은 관리자 또는 인수 투자자가 더 많은 정보를 가지고 있기 때문에 공공 주주보다 회사의 가치를 더 잘 알고 있다는 것입니다. 공공주주들은 단기적인 이익을 강조하기 때문에 장기 투자 가치를 지닌 기업에 대한 투자 관심이 부족해 이들 기업이 과소평가되는 경우가 많다.
능률이 높아지다
회사의 의사 결정 효율성의 관점에서 볼 때, 비상장 회사의 조직 형태에서는 의사 결정 절차가 더 효율적일 수 있다. 중요한 새 계획은 상세한 연구나 이사회에보고 할 필요가 없으며 더 빨리 조치를 취할 수 있습니다. 이것은 신속한 구현이 필요한 새로운 투자 계획에 매우 중요하다. 또한 상장 기업은 경쟁업체가 중요한 경쟁 관련 정보를 얻을 수 있는 자세한 정보를 공개해야 합니다.
상장회사의 민영화 구현자에는 일반적으로 지주주주, 외부 인수인 및 경영진이 포함됩니다. 민영화는 보통 공개 매수의 형태를 취한다. 민영화 구현자의 의도에서 민영화는 주동적인 민영화와 수동적인 민영화의 두 가지 범주로 나눌 수 있다.
주동적인 민영화의 동기는 일반적으로 시행자가 대상 회사의 가치를 과소평가하는 것으로, 민영화 후 관리를 강화함으로써 회사의 가치를 높일 수 있다. 이와 비슷한 사례가 많다. 예를 들어 중국석화 민영화 베이징 연화, 앞서 중곡 홍콩 민영화 리붕국제도 전형적인 사례였다.
리붕국제는 1993+065438+ 10 월 중곡그룹 전액 출자 자회사인 홍콩 리붕그룹에 인수돼 중곡그룹 해외 주력 중 하나로 이름을 바꿨다. 중곡 홍콩의 민영화 리붕국제의 주된 동기는 리붕국제가 시장에서 장기간 실적이 좋지 않았고, 홍콩 부동산 업계 전체의 침체로 자금 조달 능력이 거의 상실되었다는 것이다. 한편 리붕국제의 경영 상황은 주가보다 낫다. 1993-2003 기간에는 적자가 거의 없었다. 이런 상황에서 이붕국제는 계약순현금 환매 독립주주가 보유한 모든 주식을 환매하는 거래 방식을 취하여 주주총회의 비준을 거쳐 민영화를 실시한다. 리붕국제가 제시한 민영화 가격은 현재 시장가격보다 80% 이상 높지만, 회사의 주당 순자산보다 약 48.6% 낮다.
수동적인 민영화에서 민영화는 대개 해당 법적 의무를 이행해야 하기 때문에' 강제' 된다. 예를 들어, 우리나라 증권법은' 인수 제안 만료' 를 규정하고 있다. 수동적 민영화의 전형적인 사례는 지난해 방금 발생한 A-B 가 하얼빈 맥주를 인수한 민영화 사건이며, 하약그룹의 불명확한 사건도 A 주 1 선봉이 될 수 있다.
하약그룹 사건은 남방증권이 2 급 시장을 통해 하약그룹의 60.88% 에 달하는 유통주 (하약그룹 유통주의 93%) 를 불법으로 보유하고 있는 반면, 일반 사회공공주주는 4.36% (하약그룹 유통주의 7%) 에 불과하다. 실제로 하약그룹의 실제 통제지분은 이미 골병에 걸린 권상에게 넘어갔고, 자금 조달 기능을 완전히 상실했을 뿐만 아니라, 악의적 인수와 같은 경매 위험에 직면해 실제 지주주주 하약그룹 주식유한회사의 재편에도 불확실성을 가져왔다.
이런 곤경에 직면하여 2 급 시장에서 남방증권이 보유한 주식을 인수하고 비용이 너무 많이 드는 대종 거래에 대한 희망이 없는 상황에서 실제 지주주주들은 하약그룹에 대한 통제권을 유지하기 위해 증권감독회에 공개 매수 보고서를 제출하고 2004 년 2 월 20 일 공개 매수 보고서 요약을 발표해 5.08 원 가격으로 전체 유통주를 인수할 것을 제안했다. 전거래일 5.58 원 주가에 비해 공개 가격은 이후 하약그룹 주가는 줄곧 하락했다. 2005 년 10 월 65438+ 17 이후 주가는 계속 제안가격보다 낮았고, 최소 4.65 위안으로 제안가격보다 훨씬 낮았다. 이에 따라 공개 매수가 발효되면 유통주 주주가 청약 수락 가능성이 크게 높아졌다. 그 때 하약그룹 주식유한공사는 유일한 주주가 될 수 있고, 하약그룹은 상장조건에 맞지 않아 민영화될 수 있다.
물론 하약그룹의 최종 결말이 반드시 퇴시되는 것은 아니다. 중국증권감독회' 공개 매수 관련 인수회사 상장 조건 관련 문제에 대한 통지' (회사어 [2003] 16 호) 에 따르면 공개 매수는' 인수회사 상장거래를 해지하지 않는 목적' 으로, 인수회사 지분 분포는 회사법에 규정된 상장조건에 부합하지 않는다. 하약그룹 공개 매수 보고서는 "이번 공개 매수는 하약그룹 주식유한회사의 상장 지위를 종료하는 것이 아니다" 고 분명히 지적했다. 이에 따라 지주주주들은 사후 구제조치를 통해 상장회사의 상장 지위를 유지하거나 홍콩 등 증권시장에 재상장할 수 있다.
실제로 많은 민영화 사례 (특히 MBO) 에서 민영화 후 상장회사가 재편성된 뒤 지주주주가 증권시장에서 다시 매각하는 것을 SIPO, 2 차 IPO 라고도 한다.
참고: 이 글의 주체 부분은 장신의' 중국 기업 인수합병 전분석-이론, 실천, 조작' 이라는 책에서 인용한 것으로, 저자는 진요림, 후개춘이다.